【新华解读】金融数据“开门红”如期而至 债市是否已到收缩久期时点？

新华财经北京2月9日电（王菁）随着1月金融数据“强势”出炉，多项细分指标显示出金融领域“量质齐升”的乐观前景。基于信贷结构改善和社融增量超预期等方面的表现，未来稳增长预期更加确定，那么后续货币政策发力护航力度能否超出市场预期？春节后还会落地哪些增量举措？......这些问题都将直接影响大类资产，尤其是连续“冲高”的债券市场趋势性行情演变。

机构认为，从当前数据来看，银行投放意愿和实体融资需求都不算弱，企业信贷长期化的特征也进一步凸显，不过数据改善的可持续性仍待观察，货币政策发力护航必要性仍较高。对于基本面表现不断钝化的债券市场，短期内料不会迎来明显拐点，春节后流动性宽松局面令短券吸引力不减，长债则大概率保持区间震荡，部分机构开始提示关注流动性较强品种并适当收缩久期。

稳增长政策成效渐显 信贷迎总量与结构“双改善”

直观来看，1月社会融资规模增量和信贷增量均表现较强，并升至纪录高位。其中，1月社会融资规模增量为6.5万亿元，比2023年同期多5061亿元，而此前2023年12月该指标仅为1.94万亿元；同时，1月份人民币贷款增加4.92万亿元，同比多增162亿元。

中信证券首席经济学家明明对新华财经表示，在2023年高基数背景下依然实现同比多增162亿元。从细项来看，企业中长贷继续同比少增，但是少增幅度较前几个月明显收窄，反映出实体融资需求边际改善，票据融资规模转负，结合票据利率开年以来整体走高，反映银行对“票据冲量”的依赖减轻。

“另一方面，企业债券同比多增超3000亿元，除了2023年同期受债市利率调整、理财赎回等扰动，使得当月信用债净融资规模极低外，也和2024年初以来债券收益率位于低位有关，企业为控制融资成本纷纷积极发债。”明明进一步解释称。

一般来说，在信贷需求较好时，银行可能会主动控制信贷投放的进度以及贴现规模，其在票据市场上的体现为利率上行。

光大固收首席分析师张旭对新华财经表示，“这种自主调节常集中发生于下旬，因此每月下旬票据市场利率的走势对判断信贷需求有较好的参考性。例如，2024年1月末转贴现利率有所上行，这已经显示出该阶段信贷需求良好。”

不过，张旭认为信贷数据仍基本符合预期。他对新华财经表示，“在货币当局的科学引导下，金融机构最终克制住了过强的放贷冲动，使得1月份新增信贷的总量基本持平于去年同期。也就是说，我们最终看到的1月份信贷数据是人为抑制、科学引导的结果，实体经济实际的信贷需求比数据所体现出的更强一些。”

展望后续，张旭预计，2月的信贷将实现同比多增。一方面，部分形成于1月的信贷需求将平滑至2月得到满足。1月为信贷增长的传统大月，2月为相应的小月。“根据宏观调控的需要，金融机构对1月份的放贷冲动进行了必要的克制，该部分需求并不会凭空消失，较有可能后置于2月份实现，这均衡了信贷投放的节奏，使得金融部门向实体经济提供的信贷支持更为持续、更为稳定。”

债牛“抢跑”何时遇拐点？机构建议适当缩久期

始于2023年11月末的本轮“债牛”行情势头迅猛，截至2月9日收盘，10年期国债230026收益率报2.4375%，近两个多月来，该券收益率已经累计下行近25BPs，10年期国债收益率与R007近一个月均值间的利差仅约19BPs。

一直以来，债券收益率曲线长端的走势取决于投资者对于经济基本面和货币政策的预期。在多因素扰动的“焦虑”心态中，投资者通常会给予经济基本面过于谨慎和货币政策极端宽松的预期，从而形成债券收益率的过度下行。

从金融数据导向来看，“金融助实体”成果持续凸显，未来宽信用前景似乎更加确定。张旭指出，“信贷需求是贷款实际利率的函数，银行给予企业的贷款实际利率越低，其能对接的企业信贷需求便越多，客观上能激发更多的融资需求。随着降准、降息促进社会综合融资成本稳中有降，可以使得信贷增长的动能得到进一步强化。”

基于此，债市投资者对于是该“上车”还是“下车”有所纠结，机构对于后续财政与货币政策发力程度预期不一。

明明表示，“1月金融数据优于市场预期，反映一揽子稳增长的政策手段已经开始显现成效。然而，结合PMI等其他数据来看，目前经济恢复的基础仍不牢靠，财政政策和货币政策要协调联动，短期内货币政策并不具备转向收紧的前提，央行仍需维持流动性合理宽裕。”

“另一方面值得关注的是，财政存款同比多增，但政府债融资规模不及2023年同期，反映出目前财政支出力度较为克制，后续仍有较大的发力空间。”明明补充道。

“参考过去经验，债市的纠结在2016年9月出现过，在2020年4月出现过，在2022年8月也出现过，不过此后的收益率皆上行了，投资者也就不再纠结。”张旭解释称，当前也无需太过纠结，待2023年末增发的1万亿国债逐渐形成投资和实物工作量后，叠加年初密集出台的政策逐渐落地见效，市场的预期也容易出现新的变化。

天风证券首席固收分析师孙彬彬则预计，“2月MLF降息可能性不高，单独调降LPR报价的概率相对较大，这个组合对于债券收益率定价影响较小。如果严格按照MLF定价，2月不降息，2.45%之下的10年期国债持续下行空间较为有限。后续即使交易降息，预计速度也会有所放缓，除非资金宽松驱动牛陡。”

“整体来看，目前债市确无显著利空因素，所以虽然未必牛陡，但是仍需保有多头仓位。所谓超预期，自然在现有分析之外，后面主要是应变的问题。”孙彬彬称。

另从交投角度来看，张旭建议称，“长期以及超长期利率品的收益率都已处于底部区间，现在博取资本利得的性价比并不高，已到了该适当缩减久期的时候。”

编辑：王菁

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