【财经分析】超预期降息催化债市走牛 信用债布局建议关注中长期票息资产

新华财经上海8月23日电（记者杨溢仁）近期超预期降息催化了债市走牛。中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至8月22日收盘，银行间信用债市场收益率总体呈现出震荡下探的势头。

分析人士指出，考虑到短期内高频经济数据环比依旧呈现弱修复态势，债市利率或仍有下行空间。在市场确认实体融资需求不足的背景下，抢配行情也会再度归来。

“债牛”信心强化

自7月中旬开始，在资金充裕、经济预期转弱及理财扩容等多因素共振的背景下，年内第三次债市“资产荒”上演。可以看到，主流信用品种的中短债利差纷纷缔造历史低点，而这也给不少投资者造成了无形的压迫感——不仅是行情表现有悖于经验判断框架，还有调整区间过短，接连迎来“抢配”，对做收益提出了挑战。

不过让人意外的是，8月15日央行采取了“双降”，同时下调1年期MLF操作利率和7天逆回购利率10BP。紧随其后，8月22日贷款市场报价利率（LPR）1年期和5年期分别较前月下调了5BP、15BP。

对于债市而言，“抢配”行情或已再次开启。

在大部分业内人士看来，未来一个季度内，债市大概率仍会处于利好环境之中。当前央行宽货币态度明确，资金面维持偏松环境短期无虞，叠加基本面尚存中期回落的压力，而结构性通胀问题暂不会成为央行关注的焦点，则进一步出台增量政策的概率不高，债市将处于相对友好的大环境中，投资者仍可积极做多。

“在中短债收益过低的背景下，信用债择券如何增强收益？”招商证券固收分析师李豫泽称，“博弈偏长票息资产或是相对可行的选项。毕竟，继续增持中短债大概率难以应对迟滞下行的负债端成本。”

“于信用债领域，高等级拉久期或短久期下沉策略均可行。”兴业证券固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平则指出，“我们的测算结果显示，AA+及以上高等级拉久期策略, 在牛市中可以同时获得‘资本利得收益+骑乘收益’，具有较强的进攻属性。此外，1年期AA-级短久期下沉策略亦可关注，在未来收益率不变或上行假设下，该策略表现占优，但可能会承担较高的信用风险。”

政策效果待彰

此次LPR下调前，房贷利率已下行至接近底线点位。

来自贝壳研究院的数据显示，7月103个重点城市主流首套房贷利率为4.35%，二套利率5.07%，较去年9月份的高点累计下降139BP和93BP。此外，已有74城首套房贷款利率低至首套4.25%的下限（5年LPR首套额外优惠20BP）。此次下调LPR，打开了房贷利率继续下行的空间。

不可否认，该消息的出台利好地产板块表现。

“本次5年期LPR的大幅下调具有比较直接的引导包括基建、地产、制造业企业在内的各类企业融资成本下降的作用，惠及面比较广泛。”一位机构交易员接受记者采访时称，“从因城施策到全面降息、从压实地方责任到政策性金融介入、从市场化纾困到政策直达民企，管理层近期于多角度打出政策‘组合拳’，在提振需求和疏通融资两侧齐头并进，将于一定程度上打破房地产行业因造血与输血能力下降形成的负反馈链条。”

然而，包括申银万国证券研究所宏观团队在内的多家机构认为，利率下调传导到房地产需求侧需要一两个季度的时间，这也意味着下半年房地产需求仍将面临考验，尾部风险担忧尚待解除，趋势反转难度不可小觑。

更有部分业界投资人担忧地表示，本轮地产周期下行长达一年之久，行业已经失血过多，房企、购房人与金融机构等各方信心都严重受挫，当下可能需要更多的信用注入才能够化解流动性困局。

简而言之，房地产政策加码与市场博弈究竟“鹿死谁手”犹未可知。

“下半年地产投资更可能呈现‘开工低迷、竣工修复’的分化特征。”上述交易员指出，“短期而言，地产债博弈的难度依然较大，虽然困境反转初现曙光，但还是建议对地产债保持审慎，可以关注中债增担保试点房企。”

布局关注城投

回到信用债的投资布局方面，短期内城投债仍是安全性相对更高的品种。

“城投公募债之所以能保持刚兑，主要有两方面原因。首先，一旦出现信用风险，很可能会在短期内影响当地的融资成本，并对地方债券的净融资规模带来冲击。其次，各地政府都会守住不发生系统性金融风险的底线。”国泰君安固收分析师王宇辰指出，“城投平台所从事的业务在过去这些年没有出现改变，基本上都以基础设施建设、土地开发整理、公用事业为主。对于一些政策支持力度比较大的区域，债务的重组和置换是比较有效的，该方法通过稳住存量规模的基本盘，在保证债务规模不下降的背景下，能降低整体的融资成本，实现以时间换空间，用发展的视角来看债务。”

在强资质区域城投债利差空间已经较小，对于账户收益增厚非常有限的情况下，应该如何继续布局？

“一方面，可以拉长久期。在中短债已极其内卷的环境下，中长期票息资产料成为投资者博弈的主战场。需要提醒的是，现阶段负债端久期缩短的硬约束尚在，难以给偏长久期票息资产提供稳定的配置盘资金，一旦出现利空信号，中长端票息资产难免呈现出高波动率。因此负债端不够稳定的账户拉久期，仍需留一半清醒，留一半醉。”李豫泽说，“与此同时，下沉策略亦可关注，但要在标的上做切换。前期短债加杠杆的主流配置模式中，区县级平台债是收益增强策略的核心。可7月以来，风险事件不断，促使市场对弱资质区域城投债担忧发酵。地级市城投债或逐步成为投资者青睐的品种，其占城投债的配置比例料进一步提升。”

编辑：史可

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