在宽松浪潮中独辟蹊径：日本央行告别负利率 寻求经济新动力

新华财经北京1月2日电 （崔凯）2024 年，全球货币政策风云变幻，多数发达经济体央行纷纷踏上宽松之路，而日本央行却走出了一条独特且波折的轨迹，其货币政策调整及日本经济的整体态势备受全球瞩目。

日本央行货币政策的跌宕起伏

2024 年，无疑是日本央行货币政策的关键转折节点。在全球多数央行趋向宽松的大背景下，日本央行毅然对长期奉行的货币宽松政策进行重大调整。

年初，加息进程拉开帷幕。3 月 19 日，日本央行以 7 : 2 的投票结果，通过结束负利率政策，将政策利率从 - 0.1% 提升至 0 - 0.1% 区间，同时废止收益率曲线控制（YCC）政策。这一举措，不仅为自 2016 年起长达 8 年的负利率时代画上句号，也为持续约 11 年的大规模货币宽松政策立下转折点，使日本央行成为全球最后一个舍弃负利率的央行，宣告全球政策制定者依靠廉价货币与非常规工具刺激经济增长特殊时代的终结。

日本央行此举并非心血来潮。当时，日本经济已现温和复苏态势，2024 年 “春斗” 中大企业慷慨承诺大幅加薪，薪资有望稳步持续上扬，服务业价格温和攀升，消费展现出一定韧性，通胀预期也在持续温和升温，这些因素共同构成日本央行结束负利率的重要依据。然而，这背后更深层次的原因是日本试图摆脱长期依赖货币宽松政策的经济模式，寻求经济增长的内生动力。长期的货币宽松虽然在一定程度上维持了经济的稳定，但也导致了资产价格泡沫、金融机构风险偏好上升等问题，日本央行希望通过调整政策，引导经济回归到更健康的发展轨道。

然而，政策落地后的效果却不尽如人意。截至 2024 年 5 月，日本 CPI 已连续 33 个月同比上涨，剔除新鲜食品价格后的核心 CPI 增速同样连续 33 个月同比上升，且连续 26 个月突破日本央行 2% 的通胀控制目标。与此同时，日本经济对外部因素极为敏感，2024 年上半年日元一路贬值，即便日本央行多番施策，也难以扭转颓势。这表明日本经济结构中的深层次问题依然存在，对外部市场和原材料的高度依赖，使得日本在全球经济波动中难以独善其身。而且，长期的通缩预期已经在一定程度上改变了企业和消费者的行为模式，使得政策调整的效果受到阻碍。

面对如此经济形势，7 月 31 日，日本央行再度出手，将政策利率从 0% - 0.1% 上调至 0.25%，并决定在未来 1 - 2 年内削减日本国债购买规模。此次加息后，日本经济出现积极变化，物价与工资持续上涨，金融市场趋向稳定，日元汇率有所回升，从 1 美元兑 161 - 162 日元区间回升至更为稳定水平。但这种积极变化能否持续，仍然取决于日本经济能否在内部结构调整上取得实质性进展。

但自 7 月加息后，日本央行态度发生转变。在 9 月、10 月和 12 月的三次利率会议上，均决定维持政策利率在 0.25% 不变。12 月 19 日，日本央行行长植田和男在年内最后一次货币政策会议后的新闻发布会上表示，鉴于对全球经济增长前景以及日本薪资驱动的通胀可持续性存疑，尽管日本经济温和复苏，但仍存一些弱点，经济和物价前景不确定性依旧很高，故而决定暂不加息。这种谨慎态度反映出日本央行在平衡经济增长、控制通胀和稳定汇率之间面临着艰难的抉择。全球经济的不确定性增加了日本经济前景的复杂性，而日本国内经济结构的调整尚未完成，使得央行在货币政策调整上不敢贸然行事。

日本央行货币政策调整重要节点 来源：新华财经

工资增长：日本经济的关键变量

在影响日本经济的众多因素中，工资增长的作用举足轻重。从当前形势判断，日本有望在 2025 年连续第三年实现工资上涨。

2024 年，日本迎来 30 年来意义非凡的一次 “春斗”，成果令人瞩目，日本劳动者收入涨幅达 5.1%，创下 1991 年以来历史之最。这一良好趋势在 2025 年有望延续，日本工会总联合会已初步敲定 2025 年 “春斗” 中要求加薪 “5% 以上” 的方针草案。此外，截至 12 月 2 日的 2024 年冬季奖金调查显示，因半导体等制造业持续复苏，日本企业给员工发放奖金力度加大，每人平均奖金发放额同比增加 3.49%，连续 2 年创历史新高，且当前日本企业冬季奖金发放额已连续 4 年增长，达 1975 年有调查以来最高水平。

工资上涨主要源于外部通胀与国内劳动力短缺两大因素。外部方面，2022 年受地缘政治和战争影响，通货膨胀以输入型通胀形式渗入日本经济。国内方面，2021 年新冠疫情致使外籍劳动者流入减少，日本劳动年龄人口显著下降，劳动力严重短缺。二者相互作用，推升通胀预期，促使企业改变工资制定行为。然而，工资上涨背后还反映出日本劳动力市场结构的深刻变化。随着人口老龄化的加剧，劳动力供给减少，企业不得不提高工资以吸引和留住人才。同时，技术创新和产业升级也对劳动力素质提出了更高要求，推动了工资水平的上升。

工资上涨对日本经济影响深远。野村日本首席经济学家森田京平认为，工资上涨是决定日本经济走向的关键因素。工资上涨时，消费者行为改变，更倾向消费而非储蓄，因为通胀让人们意识到持有现金或银行存款意义不大。工资上涨对日本摆脱通缩也至关重要，自 20 世纪 90 年代日本经济进入 “失去的 20 年”，物价长期深陷通缩，近两年才逐渐摆脱，工资上涨在其中发挥了关键作用。工资增长不仅影响消费，还对企业的生产和投资决策产生影响。较高的工资成本可能促使企业加快自动化和数字化转型，提高生产效率，从而推动产业结构升级。但这也可能在短期内对企业利润造成压力，尤其是对于一些中小企业而言，可能面临生存困境。

日本经济面临的风险与挑战

尽管在工资增长等因素推动下，日本经济现复苏迹象，但仍面临诸多风险与挑战。

内部层面，政治不稳定因素加剧。首相石破茂当选后宣布解散众议院并提前举行大选，然而执政联盟自民党和公明党未能获得过半席位，这一局面给日本经济政策的连贯性与稳定性带来潜在威胁。政治不稳定可能导致经济政策的频繁变动，影响企业和投资者的信心，进而阻碍经济的长期稳定发展。政府在制定和执行经济政策时，可能会受到政治斗争的干扰，无法有效地应对经济面临的各种问题。

外部层面，美国政策的不确定性成为日本经济的重大隐患。特朗普赢得美国总统选举后，其关税政策及报复性关税可能导致全球供应链分裂、全球贸易缩减和经济增速放缓，日本经济恐难置身事外。

若美国对日本加征关税，将对日本出口造成沉重打击。以汽车行业为例，汽车和零部件出口在日本对美国的出口中占据重要地位，美国是日本汽车仅次于中国的主要市场。野村预计，若日本对美国的出口从 2025 年 10 月起面临 10% 的关税涨幅，日本出口增长将减少 0.2 个百分点。部分日本车企如斯巴鲁、马自达和三菱汽车等的营业利润将受较大影响，长期来看，一些日本企业可能将部分运营转移至海外，给日本经济带来更大下行压力。此外，美国政策的不确定性还可能影响全球金融市场的稳定，导致日元汇率进一步波动，增加日本企业的海外投资和经营风险。

市场反应：汇率与股市的不同走向

日本央行货币政策的调整以及经济形势的变化，在市场上引发了不同的反应。

在汇率方面，日元汇率波动剧烈。2024 年上半年日元一路贬值，7 月加息后虽有所回升，但在 12 月 19 日日本央行维持利率不变的决议公布后，日元兑美元应声跌破 155 日元大关，为 11 月以来首见。本月迄今日元成为全球主要货币中跌幅最大的货币之一，显示出市场对日本经济前景的担忧。

而在股市方面，2024 年日本股市却迎来了“高光时刻”。日经上排位居前的大企业大多在海外有布局，且海外利润回报丰厚，吸引了众多海外投资者，如巴菲特对日本商社的投资。最新数据显示，今年至今激进投资者至少买入价值 1 万亿日元（66 亿美元）的日本股票，创历史纪录。相关分析显示，日股日经指数将克服近期全球的不确定性，到 2025 年底或将再度刷新纪录。

总体而言，日本经济在 2024 年经历了货币政策的重大调整，工资增长成为经济发展的关键因素，同时也面临着内部政治不稳定和外部政策不确定性等诸多风险。未来日本经济能否在复杂的国内外环境中实现稳定增长，工资与价格能否形成良性循环，日本央行又将如何进一步调整货币政策，都值得持续关注。

日本央行行长植田和男对未来政策路径的思考

植田和男在多个场合指出，如果经济发展符合预期，日本央行可能会进一步收紧货币政策。然而，对于具体的加息时机，他保持了开放的态度，没有提供明确的时间表。这反映了日本央行在逐步推进货币政策正常化的同时，也致力于避免因过快行动而对经济造成不必要的冲击。

尽管日本正在经历加息周期，但植田和男提醒市场注意由于日美利差的存在，日元可能面临贬值压力。他强调，一旦发现大量套利头寸积累，日本央行将采取必要措施以稳定汇率。此外，他也承认日元疲软虽然提高了进口成本，但促进了出口和旅游业的发展，整体上有利于经济增长。

植田和男表示，私人消费的增长得益于名义工资的显著提升，这是春季劳资谈判结果和企业利润支持下的夏季奖金增加所驱动的。他认为这种收入增长带动更高支出的良性循环正在形成，并预计未来的加薪趋势将持续，为消费提供有力支撑。并提到尽管某些领域仍显疲弱，但总体而言日本经济已经显示出适度复苏的迹象。特别是固定投资方面表现活跃，尤其是在研发、数字化转型和脱碳等长期项目上的投入不受短期需求波动的影响。同时，基础通胀率正逐渐接近2%的价格稳定目标，主要驱动力已从成本推动型转变为由国内工资上涨引起的需求拉动型。

在全球经济环境中，植田和男指出了包括地缘政治紧张局势等因素在内的下行风险，同时也强调了美国经济的重要性及其对日本货币政策的影响。他特别提到了劳动力市场改善、生产率提高以及移民数量增加等正面因素，但也提醒要注意快速加息可能带来的负面效果。

为了确保市场的稳定性和可预测性，植田和男承诺将继续进行透明且负责任的沟通，谨慎传达日本央行的想法，以便市场能够准确理解其政策意图，从而减少不必要的波动。

2025年日本央行货币政策展望——审慎与灵活并行

2025年，日本央行面临着新的货币政策挑战和机遇。在总结了2024年的政策调整经验后，预计日本央行将采取更加审慎和灵活的策略，以应对国内外经济环境的变化。日本央行也表示，考虑到全球经济的不确定性以及国内经济结构调整的进展，央行在加息问题上将保持审慎态度。除非通胀持续大幅超出目标，否则短期内大幅加息的可能性较小。同时，央行将根据经济数据和市场反应，灵活调整政策工具和力度，以确保物价稳定和经济增长。

通胀控制将继续是日本央行的首要任务。央行将密切关注通胀预期的变化，并采取必要措施来控制通胀。此外，央行也将关注经济增长的态势，特别是内部结构调整的进展，并在必要时采取适度宽松政策以刺激经济增长。汇率稳定同样重要，央行将通过外汇市场干预等手段来维护日元汇率的稳定。

日本央行将继续运用利率政策作为主要政策工具，并注重利率政策的精准性和有效性。同时，央行将调整国债购买规模和期限，以更好地实现货币政策目标。为了应对复杂的经济环境，央行还将探索使用新的政策工具，如定向宽松、信贷支持等，以更精准地支持实体经济。

尽管通胀有所上升，但日本仍面临通缩风险。央行将密切关注通胀走势，并在必要时重新考虑宽松政策。此外，日本政府的高债务水平也可能限制央行的政策空间。央行需要在控制通胀和支持经济增长之间找到平衡。同时，地缘政治风险、贸易摩擦等外部冲击也可能对日本经济产生不利影响，迫使央行调整政策应对。

华尔街各大投行普遍认为，日本央行将于2025年实施多次加息。高盛在其2025年日本经济展望报告中指出，日本央行将在明年1月和7月分别加息25基点，到年底政策利率将达到0.75%；高盛认为，日本经济将加速复苏，实际GDP增速预计达到1.2%。此外，随着良性“工资-价格螺旋”的出现，日本的低通胀风险已过，为加息提供了有力支撑。

穆迪分析同样预计日本央行在2025年将进行两次加息。该机构表示，若工资和经济增长超预期、日元走软或海外央行加息，日本央行可能会进一步加大紧缩力度；美银预测，日本央行可能会在2025年1月将利率上调25个基点至0.5%，随后在7月再次加息。该行认为，1月加息的可能性较高，主要考虑到企业反馈的收集、发布“展望报告”的时机以及年末市场流动性较差等因素。

编辑：马萌伟

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