【财经分析】信用债市场有望止跌企稳 短期建议防御为主

新华财经上海10月10日电（记者 杨溢仁）相较于依旧能够保持定力的利率债，节后信用债市场迎来较大幅度调整，收益率继续上攻。

分析人士指出，短期内股债“跷跷板”、资金波动、财政发力、供给放量等偏空因素的叠加影响不容忽视，各机构在赎回压力加剧的背景下，抛售信用债似乎成为了必然选择。不过，拉长时间维度看，债市仍有基本面扭转预期不明朗、可配资产难以持续迅速放量、货币政策偏宽松等诸多利好因素的支撑，基于“短空长多”的判断，目前更建议布局以久期防御为主。

负面因素集中发酵

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至10月9日收盘，银行间信用债市场收益率整体上行。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限大涨8BP至2.25%，3年期收益率跳升5BP至2.47%，5年期收益率上行5BP至2.52%。中债中短期票据收益率曲线（A）1年期上攻15BP至7.92%。

显然，9月末管理层推出的政策“组合拳”利多权益大于债市。眼下，债券市场依旧面临阶段性调整压力。

“个人认为，短期内的机构行为将主导债市。”一位券商交易员告诉记者，“目前理财回撤幅度已超临界点位，基金久期位于较高水平，考虑到股市大涨致市场风险偏好回升，则信用债市场所面临的赎回风险仍在加剧。”

眼下，“理财和债基、货基赎回挑战几何？”成为了业界热议的话题。

“‘基本面拐点+政策面拐点+市场韧性不足+净值下跌’等条件同时具备时，往往会发生较大规模赎回反馈。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强认为，“目前来看，这些条件都已经处于临界状态。就理财低波和积累浮盈能抵御的债市调整幅度来看，20BP可能是分水岭。整体看，国庆节后理财、债基、货基面临较大赎回压力，可能是引发超调的关键因素。”

就理财方面来看，根据券商测算，9月27日至9月30日间样本理财的回撤幅度已超过0.1%，期间债市收益率上行幅度超过20BP，达到了历史上小范围赎回的临界点。同时，股票市场9月下旬的快速上涨以及政治局会议的积极表述大概率将提升居民风险偏好，使得债市面临抽水效应。

再就基金类产品分析，由于前期债市下跌较快，叠加目前公募债基、其他产品的久期在债市调整前均处于高位附近，未来必然有一定的降久期诉求，也就是说，理财基金类产品的赎回也将同步进行。

市场有望逐步企稳

总结来看，短期内债市存在调整压力，甚至不能排除债市自发止跌企稳后，由于负债端赎回加剧，出现二轮下跌的情况。

不过，市场中也不乏积极因素的存在。

例如，节日期间票息收益能弥补一定的净值损失，如果节后股市反弹进入“歇脚期”，那么赎回反馈的热度将相对有限；行情切换的速度加快，降低了负反馈的热度，市场也有学习效应；监管部门正密切关注市场波动。

“个人认为，债市后期如何演绎，还要紧盯财政发力的落地情况。”前述交易员称，“与此同时，一旦股市反弹势竭，那么债市也将迎来转机。”

当前，信用债距离拐点还有多远？

“信用利差能否有效修复，还需交易盘买入力量的配合。”华西证券固收分析师姜丹表示，“我们倾向于认为，10月理财发生赎回负反馈的可能性不大。国庆节后第一天，也许就是理财被赎回规模最大的一天，即大概率不会因为净值回撤而造成连续大额赎回。”

记者也注意到，大部分持相对乐观态度的机构判断，本周理财规模有望就此企稳。

值得一提的是，截至10月10日收盘，银行间信用债市场收益率整体下行。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限回落4BP至2.21%，3年期收益率下行5BP至2.42%，5年期收益率下行6BP至2.46%。中债中短期票据收益率曲线（A）1年期上行2BP至7.94%。

布局仍需精耕细作

由此，回到信用债市场的布局层面，“在持续跟踪、观察理财规模变化的情况下，若居民赎回规模缓和，那么信用债中高评级3年期以内品种、二永债高评级1年和3年期品种或具备配置价值。”姜丹称。

“考虑到股债‘跷跷板’、资金波动、财政发力、供给放量等负面因素的存在，就企业永续债而言，我们建议各机构遵从流动性逻辑，对剩余行权期偏长（3年期以上）的永续债保持谨慎，短端下沉策略预计相对占优。”东方证券研究所固收首席分析师齐晟则表示，“再就银行二永债（商业银行二级资本债和永续债）来看，虽然9月末该产品的估值波动相比同期限利率债更小，但经过持续调整，其估值吸引力同样有所显现，向上调整空间可控，短期内可观察股市情绪降温等潜在的边际改善因素。”

中金公司此前进行的债市调查显示，针对“高等级银行资本债的供需关系和投资策略”，选择“目前收益率具有配置价值，考虑到久期风险和流动性风险，选择中短久期买入配置”的受访者比例为41%，相较上期调查相似选项的29%明显抬升；选择“目前收益率具有配置价值，认为资本债总体流动性偏好，且长久期资本利得更为可观，可以直接配置中长期资本债”的受访者比例亦达到了20%。

来自中金公司的研究观点认为，高等级银行资本债的流动性相对较好，考虑税负情况后，收益率也具有一定性价比优势，建议负债端稳定的账户关注并参与，交易性账户可控制久期。

编辑：王菁

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