【债市观察】央行“买短卖长”调控曲线 利率陡峭化下行

新华财经北京9月9日电（王柘）上周（9月2日至9月6日）降准预期升温，债市收益率普遍下行，央行“买短卖长”操作小幅扰动情绪。全周来看，10年期国债收益率下行3BP至2.13%，逼近前低，更有2-5年期国债利率创出新低，利率曲线陡峭化特征显著。当前时点，短端品种收益率与资金利率倒挂，长端利率受央行政策引导，5年期国债性价比提升，在震荡市中或蕴含更多机会。

行情回顾

上周收益率曲线陡峭化下行。9月6日，中债国债到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期较8月30日分别变动-5.48BP、-7.72BP、-11.71BP、-7.32BP、-7.21BP、-3.16BP、-5.61BP、-6.5BP。

具体来看，周一，早盘央行公开市场操作净回笼超4000亿元，但资金面整体偏松，加之8月PMI表现偏弱，以及上周央行公布8月净买入国债1000亿元，被市场解读为利好，10年期国债活跃券240011收益率走低1.9BP至2.146%。周二，央行继续回笼流动性，午后，大行卖债扰动叠加“央行买短卖长”预期升温，短端走强，10年国债活跃券收益率围绕2.14%窄幅震荡，期限利差走阔。周三，受下调存量房贷利率消息扰动，债市收益率整体下行，30年下行幅度较大。周四，央行方面就降准降息表态，表示“降准还有一定空间”“存贷款利率进一步下行面临一定约束”，利率继续下探，午后市场出现“24续作特别国债01”卖盘，长端利率自低位反弹，10年期国债活跃券240011收益率上行1.1BP至2.126%。周五，央行公开市场操作转为净投放，资金面平稳，收益率震荡下行，尾盘“24续作特别国债01”再现卖盘，但市场反应弱化，10年期国债活跃券240011收益率上行0.25BP至2.1375%。

国债期货延续强势，多期限创上市新高。全周来看，30年期主力合约上涨1.21%，10年期主力合约涨0.54%，5年期主力合约涨0.42%，2年期主力合约涨0.15%。

中证转债指数全周震荡，下跌0.05%。9月5日，万凯转债首日开盘后即跌破面值，成为两年来首个开盘即“破发”的可转债品种。

一级市场

上周利率债合计发行27只，发行规模5089.01亿元。其中，国债发行5只，合计3422.20亿元；政金债发行20只，合计1360亿元；地方债发行2只，合计306.81亿元。

本周（9月9日至9月14日）地方债发行将放量，已公布计划发行规模达2367.96亿元。此外，国债发行规模也将达到4480亿元，包括两期储蓄国债。

海外债市

就业数据强化悲观经济预期，对利率更敏感的2年期美债收益率上周五（9月6日）一度跳水近16BP，失守3.60%，至两年最低，全周累跌28BP。10年期美债收益率一度跌9BP至3.64%，也创逾一年新低，全周跌20BP。2年期与10年期美债收益率曲线结束长达26个月的倒挂状态。

上周公布的数据显示，美国8月制造业PMI不及预期，8月ISM制造业PMI为47.2，预期 47.5，连续5个月处于收缩区间。分项指标来看，生产和新订单表现较差，分别比前值下降1.1和2.8个百分点至44.8和44.6，引发市场对制造业衰退的担忧。

美国劳工部统计局数据显示，美国8月新增非农就业人数14.2万人，小幅不及预期，但较7月数据有改善。、失业率回落至4.2%，符合预期。6月份非农新增就业人数从17.9万人修正至11.8万人；7月份非农新增就业人数从11.4万人修正至8.9万人。修正后，6月和7月新增就业人数合计较修正前低8.6万人。

“美联储传声筒”Nick Timiraos表示，非农就业报告有可能提供关于美联储第一次降息幅度的明显信号，无论是25个基点还是50个基点，市场定价都将立即升至90%。但本次非农就业报告并没有很好地解决这个问题，目前市场对于降息25还是50个基点的定价是“对半开”的。总体非农数据还没有坏到足以使基准预期变为降息50个基点，但考虑到修订后的数据，它还不足以令人信服地彻底打消对更大幅度降息的猜测。

纽约联储主席威廉姆斯表示，考虑到降通胀取得进展以及劳动力市场降温，现在降息是适当的。美联储在实现维持物价稳定和充分就业的双重目标方面取得了“重大进展”，实现这两大目标所面临的风险已经进入均衡状态。他认为通胀的下降趋势基础广泛而清晰。威廉姆斯预计，美联储青睐的通胀指标今年将放缓至2.25%左右，明年将接近2%。

公开市场

上周一至周五央行公开市场分别开展35亿元、12亿元、7亿元、633亿元、1415亿元7天期逆回购操作，当周有14018亿元逆回购到期，全周净回笼流动性11916亿元。

月初资金扰动因素有限，资金面仍然维持平稳。截至9月6日，R001、DR001、R007分别较8月30日上行17.1BP、18.7BP、3.0BP至1.83%、1.72%、1.87%，DR007较8月30日下行1.1BP至1.69%，R007-DR007利差走阔4.1BP至18.6BP。

本周（9月9日至9月14日）逆回购到期规模环比显著下降，为2012亿元，叠加税期临近、政府债净缴款，半周资金面受到外生扰动的概率增大，可能出现边际收敛。

要闻回顾

国家外汇管理局9月7日公布的数据显示，截至8月末，我国外汇储备规模为32882亿美元，连续9个月稳定在3.2万亿美元以上，为2016年1月以来新高；较7月末上升318亿美元，升幅为0.98%，连续第二个月新增300亿美元以上。

国务院新闻办公室9月5日举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，谈及降息降准空间，中国人民银行货币政策司司长邹澜表示，目前金融机构的平均法定存款准备金率约为7%，还有一定的空间。但受银行存款向资管产品分流速度、银行净息差收窄幅度等因素影响，存贷款利率进一步下行面临一定约束。今年中国人民银行的货币政策工具箱中增加了国债买卖操作。“8月全月买短卖长，净买入国债1000亿元。”邹澜介绍，中国人民银行买卖国债主要定位于基础货币投放和流动性管理，既可买入也可卖出，并通过与其他工具灵活搭配，提升短中长期流动性管理的科学性和精准性。

据江苏省人民政府9月4日消息，江苏省发展改革委、财政厅日前联合印发《江苏省推动超长期特别国债资金支持消费品以旧换新的实施方案》，重点围绕9个领域，明确5项保障措施，在落实国家要求基础上注重地方创新，确保用足用好超长期特别国债资金，加力支持消费品以旧换新。

机构观点

华安证券：当前长短端利率或延续震荡走势，短债主要受资金面影响，本月其更有可能先紧后松，而短债的下行有机构行为的支撑；长端利率破前低的可能性依然较小，但在利率逼近前低、策略空间受限、机构布局防御的情况下，急跌+慢牛的情形或仍将出现，投资者可把握短期债市回调的配置机会，静待增量信息到来。

浙商证券：在央行参与下利率曲线逐渐陡峭化，短端品种收益率已与资金利率倒挂，利率曲线左侧可作为央行合意区间的参考基准，资金面的扰动相对钝化。央行于8月公告的国债买卖操作主要思路为“买短卖长”，对于债市收益率的风险提示也主要聚焦于长债及超长债，对于5Y品种暂未进行明确干预，因而在期限利差保护充足的情形下，即便债市出现调整，5Y国债调整风险亦相对可控。 资产定价逻辑从短期机构行为重回中长期基本面，10年国债向下突破2.1%、30年国债向下突破2.3%的概率在提升。品种上，建议关注期限利差保护相对充足，央行卖债暂未聚焦的 5Y 期品种。

华泰证券：同业存单是曲线上明显高估的点，无论从相对价值还是从绝对票息看都有一定配置价值，后续随着跨季扰动结束和央行可能降准，存单利率预计有小幅下行空间。3年以内利率债配置价值有限，反而导致非银等资金“被迫”沿着收益率曲线寻找中长期利率机会。长久期利率债主要受基本面预期和央行买卖行为扰动，当前基本面大趋势未见逆转，融资需求偏弱，降准博弈升温，都相对利好其交易价值。但短期赔率偏低，且央行手中10年期国债筹码不少，后续财政加码是潜在担忧，在调整中把握机会，5-7年品种性价比相对更高，可以在大行卖出扰动中积极寻找机会。

编辑：张煜

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