【2023年汇市展望】新兴市场压力能否缓解仍存疑虑

新华财经北京1月5日电（崔凯）2022年，新兴市场国家异常艰难，部分资产类别更是经历了有记录以来的最大跌幅。不过，年度最后两个月里亚洲货币的涨幅之大令人咋舌，彭博-摩根大通亚洲货币汇率指数自10月底以来上涨逾5%，其中泰铢涨幅高达9%，韩元的涨幅更是超过11%。

全球利率同步飙升、乌克兰局势胶着和疫情反复，给新兴市场带来了沉重打击。新兴市场债券年度总回报率创出30年历史上最差年度表现，也是其首次连续两年录得亏损。新兴市场本币债同样录得15% 的创纪录跌幅。追踪24个新兴经济体中大型股表现的摩根士丹利资本国际新兴市场股票指数(MSCI EM)2022年的表现比2008年金融危机、2000年互联网泡沫破裂和1998年亚洲金融危机爆发期间的走势更为糟糕。

2022年主要新兴市场货币冷热不均

除美国和欧盟外，恶性通货膨胀已在新兴市场国家发生。从2021年5月开始，土耳其CPI同比增幅连续17个月上涨，并于2022年10月达到85.51%，创近24年新高；阿根廷CPI同比增幅高达92.4%，为30年来的最高水平。而据阿根廷央行发布的预期调查显示，该国2022年年度通胀率将达99%。

新兴市场国家还面临大规模资金外流压力，全球主要经济体资产价格大幅波动，危机日渐显现，部分新兴市场与发展中国家均出现不同程度的债务危机和经济危机，并呈现发酵、蔓延与恶化态势。迫不得已韩国、印度等国家在2022年第三季度陆续开启“货币保卫战”应对本币贬值压力。

（1）“金丝雀”拉响警报 韩国大幅下调经济预期

受到国际收支急剧恶化的影响，韩元在2022年大部分时间内表现欠佳。韩元自2021年1月的1079水平开始下行，并于2022年10月创下2009年3月16日以来的新低至1445.80。当时，市场普遍预计韩元兑美元年底前可能进一步贬值至1500。

图1：美元兑韩元走势图

韩国政府12月21日公布“2023年经济政策方向”。韩国政府认为2023年上半年金融、楼市、民生等经济各领域会更加疲弱，并提出克服危机和提振经济双管齐下的目标。韩国政府预测2023年韩国经济增速为1.6%，CPI上涨3.5%。

韩国2022年遭遇通胀、高利率和强势美元的“三重打击”，拖累了该国的经济复苏。随着韩国经济寒潮来袭，韩国就业市场也遭到打击。许多发展不景气的韩国企业纷纷开始裁员、削减支出。数据显示，基准韩国综合股价指数(Kospi)在2022年下跌约22%，创下自2008年金融危机以来的最大跌幅。

韩国信贷市场一度被认为是全球最安全的信贷市场之一，但2022年韩国债市却经历了亚洲市场上最严重的抛售，变得摇摇欲坠。最高评级的五年期韩国企业债遭遇了有史以来最严重的抛售，收益率飙升了157个基点。其中，最令投资者担心的情况是，当地商业票据的收益率飙升至13年来的新高，也就是上一轮全球金融危机以来的顶峰资金。

（2）俄罗斯卢布成为2022年全球“最强货币”

俄罗斯卢布进入12月之后出现疲软态势，因市场担心西方国家对俄罗斯原油的制裁，以及G7设定的价格上限可能会打击该国未来石油的出口收入。而在此前，俄罗斯卢布一直是兑美元最强势的货币。

图2：美元兑俄罗斯卢布走势图

自俄乌冲突发生以来，欧美等西方国家纷纷对俄罗斯发动经济限制，使得俄罗斯卢布出现断崖式下跌，并在3月一度跌破154关口。随后，俄罗斯出手“救市”，出台了包括限制外汇流出、固定价格买黄金、大幅提高利率、使用卢布结算石油天然气等一系列措施。俄罗斯卢布跌势迅速得以扭转，并在6月底时涨破50关口至49.87，更是成为2022年全球“最强货币”。

作为俄罗斯经济的重要支柱，该国经济总收入中超过一半来自石油和天然气行业。俄罗斯官方数据显示，2022年三季度，该国的石油出口量下降到日均495万桶，比二季度减少了3.9%。11月的出口量则大幅度减少到422万桶，同环比分别减少了12%和14%。11月俄罗斯财政来自石油的总收入则比去年同期7635亿卢布减少了25%至5696亿卢布。进入12月，原油禁令和限价实行之后，市场预计俄罗斯的石油出口量和出口价格恐将在11月的基础上进一步下跌。其石油收入可能会比11月减少18%到4670亿卢布左右，同比减少46%。

俄罗斯第一副总理别洛乌索夫表示，俄罗斯政府各经济主管部门在2022年成功保证了俄经济可控，遏制了国内失业率上升趋势，并避免了粮食出口的下降。2023年俄在财政和预算领域仍将艰难，但相较2022年要“轻松得多”，但俄罗斯国内生产总值(GDP)增长将接近于零。

财政部长西卢安诺夫表示，由于石油价格上限挤压了出口收入，俄罗斯2023年的预算赤字可能会超过GDP的2%。西卢安诺夫此番言论是俄罗斯迄今为止最明确的承认，针对俄罗斯石油的价格上限可能确实会影响国家财政。

（3）印度卢比是2022年表现最差的亚洲货币之一

印度卢比是2022年表现最差的亚洲货币之一。印度卢比兑美元年内贬值超过10%，并在10月底一度跌至83.28的记录低点。在之后的一段时间里，美元走软，大多非美货币兑美元都出现了不同程度的反弹，但是印度卢比短暂反弹后重新回到了贬值通道。在与不断走强的美元作斗争的过程中，就连印度央行也不得不承认，它在控制印度卢比下跌方面几乎无能为力。

图3：美元兑印度卢比走势图

和印度本币的走势相比，印度经济则极为亮眼。印度财政部称，尽管全球经济经历了一些挑战，但印度仍然是世界上增长最快的经济体之一。国际货币基金组织预测显示，2022年印度名义GDP将超过前宗主国英国，升至世界第五位，但诸多困难阻碍印度上述目标的实现。

印度2022年前三季度GDP总额突破2.5万亿美元，尤其是第三季度经济增长率更是高达7.5%。尽管印度经济增长依旧强劲，但速度已经明显放缓，海外市场需求不足、利率高企等方面的不利影响日益明显。在印度亮眼的GDP数据背后，是货币投入、通货膨胀和国内货币的贬值。

印度《经济时报》认为，新冠肺炎疫情解封带来的经济复苏红利正在减弱，印度80%以上石油需要进口，俄乌冲突导致的物价上涨催生了印度通货膨胀。印度国会发言人斯里纳特表示，第二季度印度制造业萎缩，投资和就业都处于危险之中，印度需要找到解决方案，不能回避真相。

野村证券的分析师Sonal Varma 和 Aurodeep Nandi指出，印度逐渐降低的通胀压力将会促进私人消费增加，从而有利于经济持续增长，但逐渐收紧的金融环境和世界经济不振导致出口衰退，印度本轮经济增长的顶点已经过去，2023—24财年，印度经济增速可能会在5.2%左右。

（4）巴西雷亚尔兑美元升值逾5%

2022年能够强势美元的压力实现升值，还有巴西雷亚尔。巴西央行为遏制通胀从2021年3月17日起就开启了货币紧缩政策，经过连续12次加息后，于2022年8月3日将该国基准利率提高至13.75%，其间累计加息11.75个百分点，成为1999年以来累计幅度最大的加息周期。如此激进的加息也得到了明显成效，巴西成为首个通胀见顶的发展中国家，巴西雷亚尔兑美元也实现了超过5% 的涨幅。

图4：美元兑巴西雷亚尔走势图

巴西金融市场分析师认为，到2023年5月前，巴西将继续维持目前基准利率13.75%不变，而到年底前，基准利率将下调至11.75%的水平。

巴西央行发布的最新一期《焦点报告》显示，巴西金融市场分析师上调该国2022年和2023年经济增长预期至3.05%和0.75%；同时，分析师将2023年通胀预期上调至5.08%，高于巴西政府设定的通胀率管控目标中值3.25%。

（5）南非兰特兑美元贬值近8%

自2021年11月19日以来，南非央行七次调整其基准利率由3.5%上调至7%。2022年内，南非兰特兑美元贬值近8%。当前，南非整体消费者价格指数较上年同期上涨7.6%，已升至13年来的最高水平。

图5：美元兑南非兰特走势图

最新的数据显示，2022年第三季度南非国内生产总值环比增长1.6%，农业、金融、交通和制造业是推动经济增长的主要因素。统计数据涵盖的10个行业中，农业、林业、金融、房地产、商业服务、保险等8个行业实现正增长。此外，出口和政府消费的增加也促进国内生产总值的增长。随着第三季度的增长，南非的经济总量已超过疫情前水平。不过，鉴于南非当前持续的电力危机和居高不下的失业率，经济学家对南非长期经济前景仍表示担忧。

2022年南非停电天数累计已达200天。南非国家电力公司Eskom在2022年实施了创纪录的轮流停电，因为其陈旧且维护不善的发电站不断发生故障，能源短缺对投资和产出造成阻碍。停电意味着南非经济在2022年最后一个季度仅可能增长0.1%，预计南非经济增长将从2022年的1.8%放缓至2023年的1.1%。

2023年新兴市场压力能否缓解仍存疑虑

随着新旧年交替，多头纷纷押注新兴市场反弹的时机已经到来，甚至可能在2023年反超发达经济体。华尔街投行的2023年年度预测均对新兴市场做出了相当乐观的预测。分析认为，强势美元将在2023年有所放缓，能源成本将下降，这两个因素将缓解新兴市场的压力。

若全球遏制通胀的努力失败则可能会出现另外的结果。俄乌冲突的加剧，对俄罗斯的进一步制裁都可能成为导致能源价格再次飙升的因素。除此之外，美联储仍未具备持续转向的条件，随着利率继续上行，美元或继续主导2023年全球汇市走势。由于其他央行难以跟上美联储的加息步伐，美元仍有上行空间。这对新兴市场国家不利，许多国家都有大量以美元计价的债务，这些国家不得不承担更沉重的美元债务负担。

华尔街投行：2023年新兴市场资产将重演反弹历史

也正是新兴市场的各类资产极端的走势导致了市场当前的“乐观预测潮”。美国银行最新的全球基金经理调查显示，“看多新兴市场”已成为眼下最主要的“逆向”交易。历史上，MSCI新兴市场股票指数在1998年亚洲金融危机和2008年全球金融危机期间均大跌55%，而紧随其后，1999年该指数大幅反弹64%，2009年更飙升75%。同样地，新兴市场硬通货债务在2008年下降12%后，2009年也出现了惊人的30%的反弹，本币债在2008年小幅下跌逾5%后，其后两年连续录得22%和16%的较高年度回报率。

因此，华尔街投行预期，2023年新兴市场资产将重演反弹历史。瑞银预计，新兴市场股票和债券在暴跌15%~25%后，2023年的总回报率将在8%~15%之间。

摩根士丹利表示，在2023年增长缓慢、通胀降低和新的货币政策的环境下，预计债券、防御性股票和新兴市场资产将上涨。并预测，MSCI新兴市场股票指数2023年的回报率可能达到12%，新兴市场债券也可能受益于利率下降、经济基本面改善和美元走软等多种趋势，2023年的总回报率预期为14.1%，新兴市场本币债的总回报率预计将更高，达到18.3%。

尽管瑞银看好新兴市场资产，但该行仍然估计新兴市场2023年的整体外汇储备将出现1997年以来最大规模的缩水。瑞银的分析师团队表示，“我们的希望是，美联储放缓加息将与第二季度全球库存周期/复苏的高峰相结合，为新兴市场资产的表现创造更肥沃的土壤。”

巴克莱研报称，新兴市场债券2023年面临的一个共同主题是美元走强和美元融资利率走高带来的挑战，这导致新兴市场债券出现大量资金外流，因为套利交易变得越来越没有吸引力。2023年，新兴市场债券应该也会面临类似挑战，因为一些新兴市场货币已经非常弱势。此外，较低的美元储备、更小的抵消美元输入性通胀的空间以及有限的财政回旋余地也可能对新兴市场债券构成风险。但该行也认为，2023年可能是一个转折点。如果美国政策利率达到峰值，市场开始为2024年或2025年的利率走低进行定价，新兴市场债券可能会卷土重来。

编辑：崔凯

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