【2022年汇市展望】美联储加息“靴子落地”后 美元上行动能或衰竭

新华财经北京1月4日电（崔凯）2021年，通胀成为全球金融市场最热门的话题，主要市场亦围绕通胀进行交易。为应对全球通胀的担忧，主要经济体央行在不同程度上收紧了因新冠肺炎疫情全球大流行而放松的货币政策。其中，备受市场瞩目的美联储于11月的货币政策会议上宣布缩减债券购买计划，并在12月宣布加快缩减债券购买计划，表明其对抗通胀的决心。

2021年美元指数最大涨幅达到8.62%

目前，对冲基金正在加大看涨美元的押注。根据美国商品期货交易委员会的最新数据，衡量美元兑主要货币的净多头杠杆基金期货和期权头寸的指标已攀升至2019年6月以来的最高水平。

2021年上半年，美元指数走出了一轮过山车行情。先是从年内最低点89.20反弹至4月初的93.45，之后迅速下挫至89.53一线；随着美国通胀数据创下13年新高，市场对美联储缩减债券购买计划的预期逐步升温，美元指数亦展开稳步上行的走势，并于11月24日涨至96.85的年内最高点，全年最大涨幅达到8.62%。

图：2020年3月－2021年12月 美元指数周K线图

美国通胀愈演愈烈！美联储货币政策转向

当前，美国通胀愈演愈烈！12月23日，美国商务部发布的数据显示，11月PCE物价指数同比上涨5.7%，达1982年6月以来的最高水平，远远超过美联储2%的通胀目标。美联储在12月份的货币政策声明中删除通胀是“暂时性”的措辞，并在经济预测中大幅上调对通胀的预测。这些变化说明美联储官员对美国高通胀已达成一定的共识，不再侥幸。在当前形势下，美联储货币政策的转向也说明美联储已经将“对抗通胀”提升至比“创造就业”更突出的地位。

图：美联储12月与9月点阵图排列对比

如今市场普遍预期美联储将迫于通胀压力在2022年6月开始加息，并在2023年年中缩减资产负债表。最为激进的高盛发布研究报告认为，美联储近期的鹰派信号指向了“加息不会再是慢节奏”，其原本预计的美联储明年6月开始加息的时间也将提前。高盛预计，美联储2020年将会加息三次，分别在3月、6月和9月。并称，由于加息时间的提前，预计明年第四季度美联储可能就会开始缩减资产负债表。

美联储理事沃勒亦表示了类似观点，其在美联储公布12月货币政策决议后表示，美联储提前结束资产购买计划后，可能最早在3月的会议上开始加息，以遏制“高得吓人”的通胀。沃勒还主张美联储可以在加息后的一到两次加息会议上，就决定开始缩减其庞大的资产负债表，允许到期证券流出。目前，多位美联储官员表达了极其“鹰派”的观点。美联储官员的鹰派程度远远超过了利率市场的预期，而在以往利率市场对美联储加息的预期，都要远超出美联储利率点阵图……

美联储“鹰声”嘹亮，但距离真正意义上的货币紧缩还遥遥无期。在现阶段，美联储仅仅是在回撤新冠疫情大流行以来的超宽松货币政策。即使这样，美联储未来的加息路径仍存在巨大的变数。首先，要清楚美联储长期货币政策唯一目标是“充分就业”。不同于通胀只是单一指标，对于“充分就业”，美联储会参考包括失业率、劳动力参与率、职位空缺、薪资增长、劳动力的流入和流出以及在劳动力市场各个部分之间的流动等等在内的一系列指标，而且还会以更包容的眼光看待不同人口结构群体的就业情况，而不仅仅是看整体和加总数据。

美联储主席鲍威尔认为，美国经济在实现最大化就业方面正在取得快速进展。虽然劳动参与率恢复速度没有想象中那么快，但人们不工作主要是出于自发的选择，而非需求不足。当前非农空缺职位率、主动离职率、以及劳动成本指数（ECI）高企，显示劳动力市场已经较强。鲍威尔表示，出于风险管理的考虑，当前高通胀是主要矛盾，即使劳动力市场仍有缓慢修复的空间，权衡之下也可能会更早采取行动。鲍威尔强调了未来货币政策的灵活性。

持续的高通胀是非常罕见的，在较长的时间内全球主要央行货币政策的制定甚至将2%的通胀率目标纳入使命范围。2021年以来的全球通胀，主要是新冠疫情大流行导致的劳动力短缺和供应链断裂等因素造成的。显然，这些因素都存在暂时性。目前，并没有看到“工资－通胀”呈现螺旋上升，所引发的通胀预期脱锚。不过，新冠疫情发展还存在着高度不确定性。尤其是奥密克戎病毒变异株导致冬季病例飙升，疫情破坏性地暴发，很可能会导致经济活动急剧放缓，进一步加剧全球供应链瓶颈问题。显然，新冠疫情对社会运行规律和产业投资逻辑的潜在影响将会持续至2022年。

2022年美联储或面临两难境地

2021年美国经济实现了快速复苏。到2021年第三季度，美国经济规模已超过疫情前水平。不过，美国第三季度实际GDP终值按年率计算增长2.3%，大幅低于第一季度的6.3%和第二季度的6.7%。第三季度GDP反映了新冠疫情对经济的持续影响，新冠疫情的反弹导致一些地区采取新的限制措施，并延误了部分地区的经济重启。市场预测，2022年美国经济会保持快速增长，但增速会低于2021年。如果奥密克戎毒株破坏力超过预期，那么2022年上半年，美国经济增长将会受到严重影响。

图：美联储经济预期（图来源于金十数据）

除此之外，拜登政府最重要的国内政策之一“重建美好未来”法案面临“夭折”的危险。“重建美好未来”最初是拜登在2020年美国大选中提出的竞选口号，该法案总投资额约2万亿美元，涉及医疗、养老、儿童、应对气候变化等项目。媒体称该法案是美国最具雄心和变革性的国内政策之一，甚至将其与上世纪60年代的“伟大社会”改革和上世纪30年代的罗斯福新政相提并论。然而，这项耗资巨大的法案遭到共和党全体反对。有分析认为，新冠疫情的反弹和“重建美好未来”法案的“夭折”，可能令美国的经济复苏陷入停滞。

美联储在收缩货币政策的道路上将面临两难选择。新冠疫情的反复可能会令高通胀比预期要持续更长时间，多数学者专家认为，美国通胀大概率会在2022年上半年“见顶”，但需要一年多的时间使通胀回落到2%左右的水平。那么，鉴于美国通胀放缓，就业和经济数据走弱，美联储很难保持“鹰派”，市场对于加息的预期也将会有所降温。美联储在2022年启动缩减资产负债表的可能性较低，缩减资产负债表之前美国长期利率将维持在较低的水平。

2022年美元走势展望

2022年初，在美联储加息预期的推动下美元有望维持相对强势，但无法触及2020年新冠疫情大流行前的高点。当美联储加息“靴子落地”，以及美国通胀数据开始回落后，市场的关注焦点将转向美国经济数据和劳动力市场指标，美联储货币政策也将回到“实现充分就业”的主线，美元将难以继续保持强劲的走势；若美联储加息速度低于市场预期，美元将会掉头向下寻找新的平衡点。

包括摩根士丹利在内的多数华尔街投行都预测美元将在2022年走强。但分析师警告称，美元的涨势将有所缓和。这是因为市场一直抢在美联储前面，交易员们选择在加息之前买入美元，市场已经消化了大部分预期。摩根大通资产管理的投资组合经理Arjun Vij表示：“从历史上看，美元在美国首次加息前六个月一直走强，债券市场有可能试图为美联储政策错误而定价。”

国际货币基金组织（IMF）最新发布的“官方外汇储备货币构成（COFER）”数据显示，美元在全球外汇储备中的占比从第二季度的59.23%降至第三季度的59.15%，在过去四个季度中跌至26年低点。在2001年欧元出现前，美元占全球外汇储备份额为71.5%，从那以后，在过去20年里，其他央行逐渐分散了对美元持有量的依赖，美元份额也下跌了12.3%。

2022年需要关注三大影响美元的因素，2022年疫情发展仍存变数，甚至有可能还会出现新的变种毒株。最新数据，美国近四个月以来因新冠肺炎住院的人数首次超过10万人。根据美国疾病控制与预防中心的数据，截至2021年12月31日的一周内，美国儿童住院率达到有史以来的最高水平，每天有超过500名儿童因新冠肺炎住院。

（1）全球供应链危机或进一步恶化

新冠疫情大流行暴露了全球供应链的诸多弱点，催化了全球供应链危机。全球供应链危机是疫情期间世界经济供需不平衡的产物。主要发达国家疫苗接种普及较高，经济修复推动需求增长较快；而发展中国家因财政等诸多问题令疫苗接种受限，疫情反复导致生产停滞、供应链紊乱，体现在港口堵塞、劳动力短缺、商品供应迟缓、运费飞涨等多个领域。

对于美国，供应链危机和劳动力短缺是经济前景中的主要干扰因素，也是未来一年中经济增长最大的威胁。目前，随着奥密克戎感染病例在全球激增和多国政府收紧限制，世界各地的劳动力缺口都在进一步扩大。有研究咨询公司表示，2022年将成为又一个严重中断、供应不足、货主成本极端高昂的年份，病毒将再次表明其掌控力。并预测，未来12个月全球将面临劳动力紧张，并且全球范围内医疗卫生相关的各项规定仍会持续。

（2）美国中期选举存在巨大风险

根据美国宪法，美国总统选举每四年举行一次，国会选举每两年举行一次。2022年11月8日，美国国会众议院438个席位与参议院100个席位中的34个席位，以及39个州长职位或州议会将进行换届选举。美国国会中期选举具有重大意义，其结果对金融市场也将产生深远影响，如果美国中期选举导致国会分裂，那么美元涨势将面临巨大风险。从目前的美国政治和经济形势及各方面民调结果来看，民主党2022年中期选举的前景黯淡，共和党极有可能夺回对国会两院的主导控制权，并对拜登最后两年总统任期造成巨大冲击与挑战，届时拜登将会成为跛脚总统。

拜登政府最重要的国内政策之一“重建美好未来”法案，由于民主党内部有人“临阵倒戈”，参议员曼钦突然公开发言反对而面临“夭折”的危险。该法案总投资额约2万亿美元，涉及医疗、养老、儿童、应对气候变化等项目。有媒体称该法案是美国最具雄心和变革性的国内政策之一，甚至将其与上世纪60年代的“伟大社会”改革和上世纪30年代的罗斯福新政相提并论。在2022年美国国会中期选举以及2024年美国总统大选的背景下，推动“重建美好未来”法案过关，一直是美国国会民主党人视为最为重要的事项。然而，这项耗资巨大的法案遭到共和党全体反对。现今，“重建美好未来”法案受到民主党党内的反戈一击，也表现出民主党对党内的协调能力下降。

（3）全球央行将启动货币紧缩按钮

目前，多家全球主要央行已经率先“抢跑”。G10国家中有挪威央行、新西兰联储、英国央行已经加息；拉美央行成为了年内全球加息阵营的主力军；除韩国央行之外的其他亚洲央行暂时按兵不动。

市场普遍预计，2022年美联储势必将迈入加息周期之中。有分析认为，美联储预期管理已经开始，而奥密克戎病毒变异株对美联储加息的影响相对有限的话，那么2022年加息已经是“大概率事件”。房租、薪酬的上升将使得美国的通胀难以快速下行，在通胀超预期高企的格局下，美联储在通胀和就业间会毫不犹豫地选择先控通胀。考虑到美国中期选举等因素，民主党在国会的优势并不明显，通胀高企并持续已经开始影响到支持率。从政治角度上来看，控制通胀已刻不容缓，美联储如果通过“预期管理”对通胀的管控效果不佳的话，那么提早开启加息对中期选举而言将是较好的选择。

届时，无论已经加息的拉美央行，还是按兵不动的亚洲央行，都会面临迫切的加息压力，以防止资本回流美国。如今市场已较充分定价了美联储加息预期，下一步市场将会对美联储货币政策进行重新评估，这将令美元上行动能受到抑制。

编辑：王晓伟

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