股权投资趋势性行情渐行渐远

□航天科工资产管理公司总裁

 李振明  

当前的股权投资面对的是一个总体萧条的经济增长态势，也许代表新的增长空间的结构性的投资机会仍然存在，但趋势性“行情”已经渐行渐远。

穿越牛熊周期

作为众多投资形式中的一种，股权投资本质上是资本(或资金、资源)在时空中的配置游戏。因此，追求股权投资的最优投入产出必须有清晰的时空观和资本的优化配置理念。寻找能够穿越牛熊周期“笑到最后”的投资项目是投资人的最高理想和追求。

所谓股权投资的时空观，主要指的是在配置资源、构建投资组合时，必须对国际国内经济演进趋势，以及相关产业和区域发展态势做出客观的分析和判断。股权投资要考虑当下的国际国内经济形势，但更重要的是要把握发展变化的趋势。

从当前的国际国内经济形势来看，显然难言乐观。一方面，发达经济体仍然处于金融(债务)危机的煎熬之中，经济增长低迷，失业率高企；另一方面，发展中国家则经济增长放缓，结构性矛盾凸显。更加令人担忧的是，上述境况在未来5年都不太可能有根本性改善。世界经济陷入“平台整理”的概率极大。

虽然做出上述判断的确令人沮丧和不安，但绝非主观臆断。从总体上看，无论是发达经济体还是发展中国家，之所以会出现当前这种经济增长乏力、社会矛盾频发的状况，都根源于传统经济发展模式的不可持续。所谓金融危机、债务危机都不过是实体经济发展模式失效的一种表征。也就是说，旧的发展模式已近失效，而新的发展模式则尚未形成。世界经济正处于新旧发展模式转换的转轨过程之中。由于转轨的方向未明，所以相关的过渡过程很可能将曲折而漫长。

演化经济学告诉我们，经济转轨本质上是一个经济的自然选择过程。由于发达经济体具有自由市场经济的体制特征，因此发达经济体发展模式转换的过程，很大程度上依赖于新技术的突破和新的支柱性产业的形成，以及与之相配套的新的公共政策和金融体系框架的建立。发展中国家则略有不同。虽然大多数发展中国家都声称自身是市场经济国家，但事实上大多含有计划经济的成分。换言之，发展中国家事实上面临着经济体制和发展模式的双重转轨。发展中国家的转轨一方面要厘清政府与市场的关系，促进完善的市场经济体制的形成；另一方面则要寻找经济增长新动力、新支撑，构建新的发展模式。无论是发达经济体还是发展中国家，上述转轨过程都是充满风险和不确定性的，都需要一个相对较长的时间来确认和完成。也就是说，当前的股权投资面对的是一个总体萧条的经济增长态势，也许代表新的增长空间的结构性的投资机会仍然存在，但趋势性的“行情”已经渐行渐远。

就股权投资的空间布局而言，有行业和区域两个重要的维度。从大的视角考察，产业的演进仍无法逃脱第一、第二、第三次产业依次升级和替代的产业经济学基本规律。换言之，随着工业化进程的不断推进，一国的制造业(第二产业)比重必然经历一个快速上升的阶段，进而替代农业和采掘业(第一产业)成为主导产业；而后制造业比重将逐步下滑，第三产业(现代服务业)逐渐兴起并最终成为主导产业，所谓的“后工业社会”来临。

因此，对于股权投资而言，判断一国工业化的发展阶段，将有助于把握股权投资的潜在投向，即投资于未来有望升级成为主导产业的产业类型。就具体的行业而言，则应重点关注需求弹性大的行业(即成长性高的行业)开展投资。

分析股权投资的重点区域，与上述产业分析的逻辑基本类似，即要重点关注哪些区域(或者国家)会成为区域经济增长的“火车头”或“增长极”。所谓把握区位优势并不是要重点关注该区域的资源禀赋，而是要关注这种资源禀赋对于该区域成为增长极是否具有重要性和匹配性。

对于上述经济增长动态、行业以及区域发展特点的研究，目的就在于合理地配置资源、构建投资组合(也就是要完成何时投资以及在不同行业和区域配置多少投资的宏观决策)，以形成大类资产配置框架，这也正是股权投资企业通过分散化投资规避投资风险的精髓所在。从股权投资的时空观出发，我们不难理解，为何当前的“热点”有时候会成为梦魇，道理很简单，不能引领未来的“热点”只是虚幻，牛熊转换只在一瞬间。

新形势下股权投资着力点

中国经济将进入新的十年周期。在未来十年，中国经济将面临十分复杂的增长态势：一方面传统的经济增长模式已难以为继，改革红利、开放红利、人口红利等开始加速衰减，投资拉动和出口导向型的经济增长好景难再，资源、生态和要素制约日渐强化，中低速增长将成为常态，中国经济亟需实现模式转换和寻找增长新动力。另一方面，以消费拉动和创新驱动为主要特征的新经济增长模式仍“待字闺中”，受制于城乡二元结构、收入分配结构、投资与消费结构，以及政府与市场关系的结构性扭曲，新的经济增长模式所依赖的制度性安排和法治环境尚付阙如，再加上传统经济增长模式的惯性，中国经济转型的方向和进程面临着重大的不确定性。中国经济又走到了一个新的十字路口：是延续旧的增长模式直至跌入“中等收入陷阱”，以致阻断我国民族复兴的进程；还是重启改革议程，形成新的增长模式并建成小康社会，是摆在全体国人面前的一个重大的历史性选择。

股权投资机构如何在中国经济的大分流中加以选择和取舍呢?客观地说，预测未来是困难的，特别是在中国总体的经济发展路径尚不确定的前提下，但以下三个方面值得关注。

一是关注与“消费”和“创新”相关的投资机会。如上述，消费拉动和创新驱动代表着中国经济结构演进的方向，因而与消费升级和创新创造相关的产业都将有广阔的前景。党的十八大所提出的“收入倍增”计划、“美丽中国”计划、“创新中国”计划等等都揭示了这一点。需要指出的是，关注消费和创新相关的产业并不意味着只关注现代农业、现代服务业和高科技产业，而是要关注所有具有“民生”导向的产业，如生物医药、养老保健、节能环保、商业旅游、创意文化等，以及具有高附加值和独特商业模式的产业，也包括具有国际竞争力的传统产业，如高端制造等。

二是关注与产业结构优化相关的投资机会。经济转型意味着并购、重组、资源整合的机会大大增加，意味着产业结构的优化除了增量投入之外，还很大程度上依赖于存量资源的再配置。从某种意义上说，没有落后产业的淘汰，就难以实现主导产业的转换。而在上述产业结构持续优化升级的过程中，会涌现大量的投资机会，值得认真研究和把握。

三是关注市场深化过程中的投资机会。市场深化依赖于改革的深化，依赖于法治社会的建立。从微观层面而言，改革红利指的就是在减少管制、打破垄断的过程中由于效率的增进所带来的利益。这种利益的再分配过程，给竞争力强、市场化程度高的企业带来了成长空间，从而也为投资机构创造了投资机会。垄断企业的租值消散过程，就是与之竞争的其他企业的成长过程，同时也是投资于其中的投资机构的价值增值过程。由于中国诸多行业存在着管制和约束，随着中国市场化进程的推进，相关的投资机会将会呈现出一波爆发式的增长。