火电盈利持续回升 板块交易性机会初现

《证券市场周刊·市场刊》作者 王碧纯

宏观经济增速放缓叠加进口煤炭史无前例的冲击，令煤电盈利的天平转向火电企业，从去年四季度以来火电企业的毛利率水平持续回升，宝新能源、国投电力等个股震荡走高。不过与港股相比，由于基金一季度低配电力股，A/H溢价率持续走低。

盈利水平持续回升

国家能源局日前发布的数据显示，4月份全社会用电量为4165亿千瓦时，较去年同期相比增长6.8%。而与此同时，作为火电主要成本的煤炭价格却持续下滑，导致火电企业的盈利水平持续改善(见附图)。

火电企业毛利润提升可以归结为两方面，一是电价上涨，二是成本下调。2011年年底以来，国家发改委连续出台了上调上网电价、实行居民阶梯电价、对煤炭暂行最高限价等一系列手段来调控煤电价格，以缓解火电公司经营困难的情况。自2012年下半年开始，在需求量放缓、进口优质低价煤的冲击下，国内动力煤价格不断下滑。如今已由去年同期784元/吨降至612元/吨。由于火电企业中70%左右成本为燃料，动力煤的跌价直接利好火电企业。

2012年，火电企业扣除非经常性损益后盈利达到207亿元，同比增长274%。而这一趋势在今年仍将持续，2013年一季度火电实现净利润97.8亿元，同比增长292.5%。日信证券电力行业分析师代丽萍向记者表示，今年已经取消了国家规定重点电煤合同，转为市场议价。现在煤、电议价采用两种方式。一是签量不签价，二是遵循去年国家规定的合同煤价。目前以第一种方式为主。当煤价出现下调时，火电企业将会以更低廉的价格去购买煤炭，相对灵活的购买手段将会节省火电企业更多的成本。

火电板块估值偏低

火电板块中出现一件很有趣的事情，3家在A股市场和香港H股上市的公司，股价表现各不相同，A/H股溢价率持续走低。截止本周五收盘，按照当日汇价计算，华能国际两地股价为H/A股溢价率6.13%。其他两家华电和大唐的A股溢价率也纷纷创下2009年以来的新低。这表明一季度火电企业盈利大幅增长已经在港股产生了反映。而同期A股基金对电力股仍维持连续29个季度的低配水平，并没有因为火电企业盈利提高而出现变化。

之所以出现这种预期是由于经济复苏缓慢，全社会用电需求量今年维持平稳，预计火电企业盈利增幅将会缩窄。而且水电、风电等替代能源的审批权下放，可能造成大量新增替代产能，所以机构对于今年火电行业仍然不看好。然而8家火电企业发布的2013年中报业绩预告显示，有4家预增，3家扭亏为盈，仅1家预亏。目前多数A股火电公司2013年动态估值低于10倍。其中华能国际、皖能电力、华电国际、国电电力这些受益于全国布局和所处地域的需求量较大的公司，发电量均高于其他公司。促使一季度净利润出现了100%以上的增长，但是估值却都在9倍左右。瑞银证券电力行业分析师徐颖真表示，在盈利水平持续向好的背景下，火电估值水平明显偏低，这是A股投资者的误判。

煤炭成本继续下行

在8家火电企业中报预告中，火电企业表示有望继续维持高利润增长，最主要原因就是由于煤炭价格相比去年跌幅较大，而且继续低位下行，这将减轻公司成本压力。从去年6月份开始煤价大幅下跌，同时，进口低价煤对国内煤炭市场影响力也越来越大。2012全年进口煤数量为2.9亿吨，占全国煤炭消费总量的8.2%。而在今年1~4月进口数突增至1.1亿吨，远高于去年同期水平，使国内本来就已缩减的煤炭需求量进一步减少。

经济复苏缓慢也降低了国内其他产业对于煤炭的需求量，再加上今年国内多数区域都产生了极为严重的雾霾天气，又在一方面降低了煤炭的需求，导致如今煤炭库存量不断攀升，而价格也越来越低。多家煤炭企业也发布今年预计大幅亏损的报告，表明煤炭价格今年很难有大的起色，确定了火电行业当前的高盈利水平仍将持续。不过，水电、风电等项目审批管制的放开，日后将会抢夺目前火电的市场份额。