(固定收益)金牛巡礼1
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国泰君安：“杠铃型”配置信用债
未来利率上下两难，利率产品机会风险皆为有限。中性情景下，预计长端利率略升，短端略降；按照中性、悲观和乐观的曲线变动幅度预期，我们计算了各种久期组合的持有期收益率，子弹型(久期为3.3年)表现较优。
以11年9月至12年6月为界，信用牛市持续长达10个月，从时间维度看，尾声信号显现。本质上，信用牛市与贷款利率下行周期一致。历史上，贷款平均利率从高位下行，时长约3-5个季度，降幅约为160bps。本次贷款利率下降较为缓慢，仅为120bps左右。而AAA级信用债收益率从最高点到最低点的下降幅度已超180bp，远超过了贷款的降幅。
目前高等级信用利差仍然低于历史中值，低等级则略高于历史中值。但宏观偏弱，经济转型，企业盈利下滑，信用利差或进一步上行。
但对于四季度的信用债市场，也不必过于悲观，一方面三季度调整幅度不小，另一方面资金面和供需相较三季度应有改善。基于立足防御的出发点，我们推荐四季度的配置为杠铃型配置。短端配置中高等级短融，长端配置长期超AAA品种，同时控制组合久期在3年左右。
经济即将企稳，股市估值过低，但是转债供给增需求降，估值将回撤，但是冲击有限。本轮无行情修复以来，大盘转债相对中小盘转债的估值优势已超过5%，建议增配工行、中行、非银行大盘。中盘转债或蕴含主要投资机会，但需精选标的。
■ 研究成果展示
《信用不好不坏，杠铃攻守兼备》2012年9月3日
《利率市场化下的长短抉择》2012年9月3日
《杠杆与盈利齐飞》2012年5月22日
《国债期限套利值得期待》2012年4月24日
【责任编辑：周发】
